未來3-5年要做好最壞的準備(近期經濟、政策和市場的10點思考)

管清友 原創 | 2020-07-27 14:32 | 收藏 | 投票 編輯推薦
關鍵字:經濟 

  01

  經濟全球化大不如前,要做好最壞的準備

  目前來看,全球經濟和經濟全球化的態勢確實讓人非常擔憂。理想的藍圖是一方面,殘酷的現實是另一方面。

  我比較認同Ray Dalio的推演,未來世界可能會形成一個所謂的平行世界,經濟全球化進一步退化,國際合作進一步退化,很多國際公共產品無法被提供,世界衛生組織總干事譚德塞在清華經管學院畢業典禮上的演講,就談到了這個問題,現在最大的病毒并不是新冠病毒本身,而是全球公共產品沒有提供、領導。

  本來這個事情應該美國人牽頭,全球共同抗疫,做惠及全世界、全人類的事。

  在病毒面前,人類真的成為了命運共同體,但其它國家還沒有能力取代美國的位置,沒有足夠的能力能承擔起領導的責任,這個時候美國撂挑子,其實對全球來講,確實是一個非常壞的消息。

  同時,我們看到經濟全球化因為貿易保護主義盛行,近況非常糟糕,再加上疫情沖擊,航線中斷、大規?s小,貿易之間的聯系開始減弱退化,原來全球貿易興盛的景象其實不復存在了,甚至很多機構認為,未來三五年里,會下降30-40%。

  對于原來產業鏈全球布局來講,其實是個災難性消息,這種情況會不斷影響到原來的產業布局、生產制造、資產配置、各國資本市場、匯率、人們的生活等。

  當然,我們希望這種情況不要發生,但如果發生或者有比較大的概率發生的話,我們確實需要做好準備,這也是我們一直強調的,要充分發揮好國內大循環、國際大循環的重要意義,要做好最壞準備。

  從四五月份的直接投資數據和外貿數據來看,在全球各個經濟體受到沖擊下,原本我們擔心的產業鏈移出中國,中國被邊緣化,正在得到緩解。為什么?

  全球都受到沖擊,但中國的產業鏈是最齊全的,中國的生態是最好的,所以很多貿易合作伙伴反而在疫情沖擊下,把合作機會給了中國企業,這也是我們看到在疫情之下,對于中國企業和中國投資者來講可能是個欣慰的消息。

  當然,即便如此,我們也必須承認,全球經濟和經濟全球化的近況大不如前,需要做好最壞的打算。

  道路是曲折的,前途未必是光明的。如果和全球貿易最鼎盛的時期相比,全球前景并不是光明的。Ray Dalio強調的就是這點,全球前景并不好,人類可能面對比二戰時期更差的世界格局和世界環境。

  02

  當前政策要適度寬松

  為今后留個余地,儲備一定的政策工具

  之前曾用龍王下雨這個故事來來解釋2001年以來全球經濟和金融運行的重要邏輯。我們知道從2001年911事件以后,美國開啟了大力度刺激經濟的先河,格林斯潘按動了這個電鈕。

  2001年以后,世界進入新一輪增長,所謂的一輪高增長低通脹的繁榮期,隨后美國爆發次貸危機,出現了全球金融危機,對世界各國都造成了沖擊。

  但當時中美聯手共同應對了2008年的全球危機,使得中美兩個大國迅速地從危機泥潭中走出來,這就能看出中美合作的重要性。

  2008年以后,各個國家走上不同的路,但有個共同點,歐洲、美國、日本,包括中國,都走向了貨幣政策相對寬松的路徑。

  歐美叫量化寬松,因為沒有更多改革的空間,經濟增長潛力也不像中國這么大,因此量化寬松的力度、實施規模和持續時間比較長。

  中國在2008-2018年的十年,經歷了2009、2012、2014三次大寬松, 2009年是為了應對全球金融危機,2012年是防止經濟跌破7.5,2014年防止經濟跌破7,當時的考量是有道理的。

  但我們看到,即便出臺這么大的寬松政策,也沒有遏制住經濟連續下臺階的勢頭,這里既有長期的結構性因素,也有短期的周期性因素,但歸根到底,我們進入中高增長速度的階段,不是需求層面出了問題,而要從供給層面找原因。

  2009、2012、2014年這三次大寬松應該說解決了一部分問題,但是也確實造成了比較大的后遺癥,比如長達接近20年的房價上漲,一輪又一輪的資產泡沫。

  2014年寬松之后,股市出現巨大的泡沫,2015年6月份爆發股災,還有債災,寬松政策加上監管漏洞,導致資產不斷出現泡沫,然后泡沫破滅,出現巨大的金融風險,這是2017年以后監管下決心整頓金融市場和金融系統非常重要的原因。

  可以說,2017年是整個金融周期從上行轉向下行的拐點,從數據指標上來講,2015年中國金融業增加值占GDP比重達到8.35%,這個數據創造了歷史峰值,同時這個峰值高于日本、美國,分別在他們80年代金融泡沫期和2008年金融泡沫期當時的比例。

  也就是說我們金融繁榮比當年美國和日本最繁榮的時候還要繁榮,也就是很多金融學者講的過度繁榮,也就是實體經濟沒跟上金融的步伐?陀^結果就是我們看到金融風險的累積,債務風險的累積,結構調整的困難。因此,龍王下雨實際上解釋了這個過程。

  龍王下雨,雨水從天上下來,有的地方地勢高,有的地方地勢低,就會造成一個所謂的金融空轉問題,距離龍王比較近的地方能夠最先得到雨水,他們把雨水盡快倒給距離龍王比較遠的地方,這就是金融空轉的現象。

  當然,學術界現在也在討論,我們仍然基于傳統經濟學思維去思考這個問題是不是無解的。比如國外比較盛行的現代金融理論,中國國內很多學者反思——4萬億有沒有問題?

  有的話,是本身的問題,還是退出4萬億過早引發的問題?

  還有很多學者反思,現在有人不主張搞所謂財政赤字貨幣化,或不主張大水漫灌的形式,但我們是不是可以考慮這種形式,可以考慮抄歐洲的作業等等。

  全世界在反思,目前通過我們觀察,至少執行層面對國內宏觀政策還是比較克制的,這也是總理在兩會上反復強調的問題。

  我個人比較支持目前中央政府做的政策選擇。一方面適度寬松,對需求通過新基建,適度放松財政政策貨幣政策,提高財政赤字,發行特別國債等措施來實現;另一方面,為今后政策空間留有余地,或者儲備一定政策工具。

  如果疫情繼續反復,或者我們要與疫情常態化共存的話,后續還需要更多工具來對沖疫情影響,現在看中國政策空間確實還是比較大、比較多的。

  像美國、日本、歐洲這些國家已經沒有什么政策工具了,只能持續不斷向金融系統注入流動性,所謂的大放水。問題在于,如果靠印錢解決問題的話,世界上早就沒有經濟問題了。

  而且歐洲、美國的金融結構和中國是不一樣的,我們不能簡單照抄歐美在寬松宏觀上的作業,我認為目前中央政府做的可圈可點,是對的。

  總理講,留得青山,贏得未來,在2月疫情爆發之初我就在講,現在大災大疫之年,老祖宗教給我們一些智慧,在這樣的情景下,要學會修養生息,與民休息,留得青山在,不怕沒柴燒。

  03

  解決此次經濟危機

  除了靠新基建,還需要新組合拳

  從歷史上幾次金融危機和經濟危機的應對措施來看,一直是靠基建支撐過來的,這次也著重強調了新基建,但這次新基建力量顯然不會像之前2008年4萬億計劃那么大。

  具體分兩個層面來看:一方面,作為短期應對危機的措施,通過基礎設施建設,無論是傳統的基礎設施建設,鐵公基,修路、架橋、蓋房子,還是現在新基建,5G、工業互聯網等等,這些其實都是通過刺激需求解決有效需求不足。

  確實從大蕭條以后,應對到來的危機,人類歷史上的傳統辦法都是用凱恩斯模型,通過擴張性財政政策和貨幣政策去刺激總需求,將經濟從危機低谷中拖出來。我們經歷過的98年、08年,中國也是這么做的。

  另一方面,這次和以往不同,現在面臨的問題并不僅僅是有效需求不足,而是供給也出現了問題。

  有效需求不足的特點是,通脹很低,人們沒有消費能力,這時就需要創造需求,但現在問題是,通脹和通縮并存——疫情沖擊整個供給,CPI處于相對高位;需求不足造成通縮,這是因為疫情也影響了人們的收入水平、消費水平,收入下降所以需求不足。

  在傳統的菲利普斯曲線里,應該是通脹越高,就業形勢越好,但現在一邊有通脹一邊有失業,所以這不是一個嚴格意義上的凱恩斯模型。

  也就是說,應對這場危機,不能只靠刺激總需求去擺脫危機,更多是要通過供給層面解決問題。所以在談到新基建的時候,一定要清楚這點,不是說新基建不好,也不是說新基建不必要,非常重要,非常好,但是需要新的組合拳去解決當前的危機,這是我想給大家強調的。

  04

  新基建投資主體

  應為企業,政府做好引導

  “新基建投資錢從哪來”本質問題就是誰來投資。在應對2008年金融危機時,采取的是4萬億措施,政府主導、企業參與,很多地方政府紛紛成立平臺公司,通過平臺公司融資、投資,帶動社會企業、民間企業投資,形成鏈條。

  這個鏈條有效解決了當時經濟低迷、大量的失業問題,但是也造成了非常大的后遺癥,比如說現在仍然在消化的債務過高問題、金融風險問題。

  啟動新基建就有“誰來投資”的問題,如果再讓政府,特別是不同層級的地方政府紛紛加杠桿投資的話,會給目前的債務風險、金融風險雪上加霜。

  新基建主體應該交還給企業,讓企業根據政府倡導或指引,投入到新基建建設中,這里既包含一部分國有企業,中央企業,但更多則是社會企業和民間企業。

  當然,對于新基建投資,很多企業比較糾結、謹慎,因為融資很難,投資周期相對較長。所以在投融資方面我們確實還要進一步改革,包括融資成本、金融系統向企業讓利等等,這些都需要同步推進。

  05

  宏觀管理要尋找新動力

  要做到強化市場、放松管制、改善供給

  現在需要供給和需求兩端同時發力,但更重要的在供給端。既然疫情沖擊到了企業的運營,沖擊到了人們的收入水平,那就必須要考慮從短期和長期解決供給側問題。

  短期就是民生救助、企業紓困,需要真金白銀砸在企業、民生身上,這就是兩會上總理所講的。

  這次特別國債要直接到企業,直接到民生。但也應該清楚,疫情沖擊不是簡單出幾個政策就能馬上見效,對很多企業和行業的影響是永久性的、摧毀性的,比如餐飲行業,文化旅游行業,線下教育行業,這個沖擊非常大。

  國家宏觀管理層面必須要尋找新動力,這就需要長期的供給端改革,這不外乎之前提到的思路——強化市場,放松管制,改善供給。

  強化市場是指讓市場的力量充分發揮作用。

  按照十八屆三中全會的要求,讓市場在資源配置上起決定性作用,這個需要梳理不必要的政府市場發揮作用的領域,其實我們可以梳理出很多。要防止部門主義、官僚主義,束縛市場的發展。

  所謂放松管制,在某些領域,一些管制措施其實是沒有必要的、不合理的,甚至是過度的,這些管制措施如果能夠放松甚至取消,市場力量也會得到充分發展,比如媒體行業、娛樂行業。

  在很多領域我們可以提高監管容忍度,可以充分讓現有市場主體和現有賽道、產業充分發揮作用,這樣才能整體改善供給。

  從中長期來看,需要釋放生產要素的活力,生產要素包括土地、勞動力、資本、技術、大數據。

  我相信這輪生產要素市場化改革,如果能得到有效貫徹和真實落實,對于中國中長期經濟增長的潛力,會是一種極大的促進,中國在全球主要經濟體中也會率先走出衰退,率先抵消疫情沖擊。

  06

  未來應重視

  國有資本改革、土地改革,反哺農民

  中國的金融結構、城鄉差異、地區差距、收入差距表明,我們很難用歐洲和美國的刺激政策。

  歐美這樣的政策下去,一個很可能的結果是資產再次飆升,樹往天上長,但問題是不能長到天上去的,會導致財富差距。

  貧富差距繼續拉大,社會矛盾繼續累積,這種情況不符合我們以人為本的執政理念,也不符合新發展觀。所以從宏觀政策來講一定要認清這點。

  盡管我們GDP總量已經全球第二,人均GDP剛剛破萬,水平還是比較低的。我們還有很多短板,比如地區差距,城鄉差距,收入差距,其實這些差距也是我們下一步能夠通過改革方式去釋放的動力。圍繞供給側結構性改革,可做的文章很多。

  首先,國有資本改革,圍繞管人管事管資產到管資本。真正的管資本,這方面改革可做的文章很多,目前的改革我覺得和理想方案的差距比較大。

  其次,土地改革,重要的生產要素土地如何改革?要形成城鄉統一大市場。這方面我要多說一句,我們很多地方在土地改革時,只拿土地實現集約化利用,這是不對的。土地化改革要從基本的意識形態,法律以及實際操作上去改革。

  過去70年中國有一個群體一直在做貢獻的,農民群體,新中國成立之后的30年,農民群體是通過農業工業做貢獻支撐全國,給全國做貢獻。改革開放40年,農民群體實際上是通過城鄉土地剪刀差來支撐城市,繼續給全城做貢獻。

  改革開放41年了,新中國成立也71年了,推動土地改革時,我們務必要明確一點,一定要反哺農民,讓農民成為有產者,把土地交還給農民,實現城鄉統一大市場,這點對于我們下一步經濟可持續增長,擺脫疫情的沖擊,啟動消費等等一系列問題都有極其重要的意義。

  但這個問題與現行法律和傳統觀念的束縛,現在推進起來困難重重。很多地方發生一些我們不愿意看到的景象,打著土地集約利用的旗號,變相剝奪農民的土地,這是完全不對的。所以,在土地改革上,可做的文章非常大,一定要重溫以人為本的執政理念,一定要踐行黨的群眾路線。

  07

  提高上市公司質量

  從規范資本市場開始

  對于一個規范的資本市場而言,上市公司只要做到信息充分披露、完全真實、陽光規范就行。

  所謂提高上市公司質量本身這個話就是錯的,上市公司質量不應該有好有壞,只有價格高與低,好與壞不是監管部門或發行機構去確定的,是市場、投資者用自己的真金白銀投出來的。

  上市公司盈利能力差就不能上市?

  不是,但它可能賣不到好價錢,沒有好的估值,這個應該由投資者來決定,這就需要我們真正規范發行制度,嚴厲懲罰違規違法的上市公司,真正做到信息充分披露,真正做到對于違法違規行為嚴行峻法。

  最近瑞幸咖啡的事件大家已經看到了,我們要抄點美國的作業,一旦發現這種造假違法違規行為,要嚴懲不怠,不但有巨額罰款,而且涉及到刑事責任。

  新的證券法已經實施了,我相信在未來規范上市公司行為方面,我們應該比過去30年要走得更好,所以很多理念也要改變,上市公司只要做到合法、合規上市,經過核準,質量高低應該交給市場去選擇。

  而監管機構和發行機構,或者審核機構,其實應該逐步脫鉤,真正實行監審分離。監管根據制度規章處罰違法違規現象,發行機構則是市場化企業,應該接受公共監督。

  上市公司一定要做到信息披露,不充分的公司應該受到監管的懲罰,而不是現在我們看到的監審一體,監審不分,甚至也有人說,我們新的注冊制已經成了一個變相的核準制,這一定是改革之初不愿意看到的景象。

  退市率低是個頑疾。首先,建立資本市場之初是想幫助國有企業脫困融資,初心現在看是不合時宜的,不能說當時錯了,當時這么想沒什么問題,但現在再這么想就有問題了。

  其次,之所以很難退市,這也我們法律法規執行不嚴,監管不夠陽光化,不夠規范化,不夠透明化,過于行政化有很大關系,這點在今后的監管中,我希望投資者以及第三方機構、媒體充分發揮作用。

  第三,很多公司不能退市,因為上市公司主體是國企,甚至是中央企業,這點也導致了執法難度加大,所以要解決退市難,就要按照新的證券法要求嚴格執行退市制度,同時改善我們之前關于退市的要求,原來只有財務指標,現在還有交易指標,這已經是一個改善了。

  所以我想在未來,特別是實行注冊制的市場上,退市制度將會越常態化,越來越規范和陽光。

  對于造假情況,處罰高高舉起,輕輕放下,這和老的證券法規定有關系,頂格處罰60萬,這種確實有當時的問題,好在新的證券法已經實施了,這是第一個。

  第二個,很多人看到處罰,其實也不是只是罰款了之,這里面很多案例進入到司法程序,所以這種處罰并不是大家想象只是罰了60萬,其它不管了,造假成本如此低,這個并不是大家理解的那樣,但是毫無疑問,這種處罰金額這樣規定,確實是有它的問題的,這是當年老證券法的大BUG。

  對于上市造假公司嚴厲處罰,非常必要。我們要通過對于上市公司違法違規的嚴厲打擊去保護投資者,而不是天天去給投資者做所謂風險教育。風險教育很重要,但真正的對投資者的保護就是確保公平、陽光、規范的投資環境。這樣的市場環境下,無論是大投資者,機構投資者,個人投資者都有風險自負的選擇。

  另外,對于優秀公司、優秀第三方機構要有更多的業務、單子,這是市場的褒獎。而不是像現在這樣第三方機構給出問題的上市公司做審計、法律服務、投行服務,結果出事了這些第三方發現沒有受到什么影響。

  我個人主張在充分做好風險提示的基礎上,盡快恢復T+0和取消漲跌停板,讓投資者真正在風險環境適度的市場中為自己的投資負責,第三方機構,無論是保監機構,還是律師事務所,會計事務所也同樣要為自己的行為。

個人簡介
民生證券研究院副院長、宏觀研究中心總經理、首席宏觀研究員。曾任清華大學國情研究中心項目主任; E-mail:[email protected]
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